Il fondo Anti-Cina

La vostra esposizione sui finanziari è ancora elevata.

Sì anche se l'abbiamo complessivamente ridotta e siamo passati parzialmente dalla banche alle assicurazioni. Le azioni di istituti i credito che deteniamo come Wells Fargo, su cui recentemente Warren Buffet è entrato, Wachovia e altre hanno un'esposizione molto limitata ai subprime e sono dotate di portafogli di qualità. Abbiamo aumentato le assicurazioni , che dovrebbero avere un'esposizione più bassa delle banche all'immobiliare. Certo la natura della finanza strutturata è tale che non si può mai essere sicuri con certezza dell'allocazione dei rischi nel sistema.

Infine abbiamo ridotto anche la quota di agenzie federali sulla base della loro valutazione, questi titoli hanno vissuto un forte rally durante la crisi in quanto si è cominciato a parlare di un'estensione dei limiti dei loro portafogli di titoli mortgage backed per contrastare la crisi di liquidità.

Noto che non avete alcun titolo legato alle commodities in portafoglio, come mai ?

Nessuna di queste società  risponde ai nostri criteri, storicamente le società di commodities offrono nel lungo periodo profitti inferiori al proprio cost of capital, inoltre offrono un basso livello di differenziazione fra di loro. Proprio il primo aspetto è secondo me cruciale, ultimamente corporate America nel suo complesso ha preso ad aumentare notevolmente i propri investimenti, a differenza di quanto accaduto nei primi 2 anni della ripresa. In particolare il settore energetico e delle risorse ha effettuato investimenti ingenti con costi in forte crescita. Di solito un fenomeno di questo genere segnala l'inizio del picco del ciclo. Vale la pena ricordare che la quota di profitti sul pil delle società dell'S&P 500 è a livelli storici, così pure il ROE medio (circa il 18% contro un valore medio del 13%14% e del 8%-10% durante le fasi di recessione), il rischio di un fenomeno di mean reversion, il ritorno verso i valori storici medi, è piuttosto elevato, particolarmente nel settore delle commodities.

Non pensa, come sembra essere il consensus generale, che la domanda dei mercati emergenti abbia fatto entrare i prezzi delle risorse in un nuovo paradigma rialzista di lungo periodo ?

A me piace definire il nostro fondo come l'"Anti-China" fund, in quanto non abbiamo praticamente esposizione alla crescita dei mercati emergenti (eccetto che nelle azioni dei titoli di largo consumo, N.d.r.), questo ha portato a una nostra sottoperformance rispetto all'S&P 500 negli ultimi anni, eccetto che nei momenti di crisi come ad agosto. Il nostro beta attuale, circa 0,6, è infatti molto basso. Ci tengo però a usare un paragone con il gioco del baseball: una partita è fatta di 9 inning, chi scommette oggi sulle commodities puntando sulla crescita di Cina e India deve tenere presente che i prezzi che va a pagare tengono conto di una crescita di questi due paesi  fino al dodicesimo inning !