Al riparo dall'inflazione

Perché i mercati azionari non collassato, Wall-Street in primis ? Intendiamoci finora il 2008 è stato tutto tranne che un buon anno, però ancora siamo lontani dalla situazione di panico che si è avuta nel 2001-2002. Ciò appare chiaro nell'indice Vix delle volatilità implicite sulle opzioni del S&P 500. Se è vero che la media dei valori del 2008 si è rialzata di circa il 70% rispetto al 2007 è altresì vero che spesso i premi quotati sui mercati per le put tendono a diminuire in maniera alquanto rapida, tirando giù tutto il Vix, ogni qual volta il mercato si riprende. La volatilità della volatilità sta insomma a dimostrare che operatori e investitori hanno idee confuse (o alcuni sospettano sono molto abili a confonderle)  circa quello che sta succedendo.

 Perché dunque nonostante un quadro economico che indurrebbe a considerazioni da tregenda tutto sommato i listini di tutto il mondo si limitano ad andare maluccio ? In parte la situazione si spiega con il massiccio aiuto delle banche centrali di tutto il mondo al sistema finanziario: la creatività e la risolutezza a salvare la baracca mostrate in particolare dalla Fed sono per certi versi molto criticabili, però hanno dato un segnale fortissimo ogni qual volta la situazione stava precipitando verso il panico incontrollato. Dall'altra parte i sono però alcune ragioni macroeconomiche e strutturali relativamente al mercato azionario di questi anni. Partiamo da queste ultime: un rapporto di Citigroup faceva notare come nonostante il proliferare di hedge fund sui listini la maggior parte dei portafogli siano long only e di solito costruiti con leva non superiore a due.

 Insomma a differenza di quanto successo negli anni novanta il mercato azionario non ha attratto un uso sconsiderato della leva, la ex bolla più grande di tutti i tempi non si è rigonfiata nella stessa misura. Gli eccessi più assurdi si sono concentrati sul mercato del debito, dove invece sta attualmente succedendo di tutto. La relativa mancanza di interesse nei confronti dell'azionario si è riflessa anche sul livello di quotazioni che sui mercati occidentali si sono mantenute comunque sempre entro limiti ragionevoli. E qui veniamo alle ragioni macro-economiche per cui è difficile sotto l'attuale scenario immaginare un crollo profondo e duraturo delle borse: banche, costruttori e retailer a parte in tutto il mondo le aziende sono state finora capaci di mantenere livelli invidiabili di utili. Un recente rapporto di Citigroup indicava come a metà marzo lo Stoxx 600 quotasse con un forward P/E di poco più di 10, a fronte di una media storica superiore a 15.

Sempre gli analisti della banca americana facevano notare come marzo sia il quinto mese di fila di downgrading netti sulle previsioni di utile e come queste siano ancora eccessivamente ottimistiche, si sottolineava anche però come il mercato azionario europeo fino a pochi giorni fa stesse incorporando aspettative di un calo degli utili per l'anno del 30%-35% (cosa che riporterebbe il P/E alla sua media storica). Dunque le aziende quotate finora sono state capaci di mantenere buoni livelli di profittabilità nel brutto clima di stagflazione vigente, intendiamoci non è che se la stiano passando benissimo (e la situazione si riflette nei corsi azionari) però anche in questo caso il paragone con il 2000-2002 non si inizia neppure: all'epoca vi era stata una "earning recession" generalizzata oggi assente. Una chiave per sopravvivere nei prossimi mesi (se non anni) potrebbe dunque essere quella di costruire un portafoglio long/short basandosi su titoli più o meno protetti dagli effetti delle spinte inflative. Non sorprende che li analisti di Citigroup considerino promettenti il food&beverages e le utilities (un po' di più invece che considerino tale l'information technology, grazie al proprio basso livello di indebitamento) o che invece non gradiscano comparti ad altissima concorrenza e dipendenti dalle paturnie dei consumatori come auto, mass-media e grande distribuzione.